破产风险：先算你能亏几次

在所有可以问的问题里，有一个问题应该排在最前面。

不是"这笔能赚多少"，不是"胜率有多高"，甚至不是"止损设在哪"。

是：连续几次不顺，我就没了？

这个数字算出来通常会让人不太舒服，但它比任何收益预测都更能决定你的最终结局。因为投资这件事有个残酷的特点——它不是分数的累加，而是一场需要持续留在场上的游戏。 一旦出局，之前所有的正确都不再计入。

一、先把数字算出来

算法很简单，一分钟就能算完。

设你每笔交易愿意承担的最大亏损占总资产的比例为 r。

连续 n 次全部触发最大亏损后，你剩下的本金是：

(1 − r)ⁿ

代几个数进去看看。假设我们把"剩余本金低于 50%"定义为实质性出局——这个标准不算苛刻，因为亏掉一半之后需要翻倍才能回本，而且此时的心理状态通常已经不支持理性决策了。

单笔风险 r	连亏几次剩不到一半	连亏 10 次后剩余
1%	69 次	90.4%
2%	35 次	81.7%
5%	14 次	59.9%
10%	7 次	34.9%
20%	4 次	10.7%
30%	2 次	2.8%

请在这张表上多停留一会儿。

单笔风险从 1% 提到 10%，只是变成了 10 倍；但你能承受的连亏次数从 69 次掉到 7 次，容错空间缩水到十分之一。而在 30% 这一档，连着亏两次你就基本出局了——注意，两次。

这就是为什么单笔风险比例是整个风控体系里最重要的那一个参数。 它不是"其中一个要注意的地方"，它是决定你在这个游戏里能犯几次错的总预算。

关于这个比例本身怎么定，风险敞口与风险预算 有完整的框架。

二、连亏 10 次真的会发生吗

很多人看完上面那张表的第一反应是：连亏 10 次？我不至于这么倒霉吧。

算一下就知道了。

假设你的策略胜率有 60%——这在实盘里已经算相当不错的水平了。那么单次失败的概率是 40%。连续 10 次失败的概率是 0.4¹⁰ ≈ 0.01%，看起来确实微乎其微。

但这个算法问错了问题。正确的问题不是"接下来 10 次会不会全错"，而是："在我未来要做的几百笔交易里，会不会出现某一段连续 10 次全错"。

这两个问题的答案差得很远。抛硬币抛 1000 次，出现连续 10 次正面的概率并不小；交易 500 笔，中间出现一段长连亏几乎是必然事件。你要活过的不是某一次特定的连亏，而是整个交易生涯里最长的那一段。

而且现实比这更糟，因为有两个因素会让连亏聚集：

第一，交易结果不独立。 市场有状态。你的方法可能在某类行情下有效、在另一类下持续失灵。当市场切换到不利状态，失败不是随机散布的，而是成串出现的。

第二，连亏会改变你自己。 亏了三四笔之后，人会变形——要么急于扳回来而放大仓位，要么因为恐惧而错过本该抓住的机会。这一层在 连亏之后：报复性交易的心理链条 里详细讲。它的效果是：连亏本身会提高下一笔也亏的概率。

所以真实世界里的最长连亏，通常比按独立事件算出来的要长。

三、三个会悄悄放大 r 的地方

算 r 的时候，大多数人算的是"我打算亏多少"，而不是"我实际会亏多少"。这中间有三处缺口。

缺口一：止损不一定在你设的位置成交

跳空、涨跌停、流动性枯竭——这三种情况下，你设在 −5% 的止损可能在 −12% 才成交。

这不是小概率事件，恰恰是在最需要止损的时候最容易发生：市场剧烈波动时，正是流动性最差、滑点最大的时候。相关机制见 流动性风险。

实务处理：算 r 时对止损位打个折，用一个比理论止损更差的价格来估算。

缺口二：多个持仓其实是同一个赌注

你有 5 个持仓，每个单笔风险 2%，你以为总风险是 2%。

但如果这 5 只票属于同一个行业、或者共享同一个宏观驱动因素，那么当那个因素反转时，它们会一起亏。你的实际单次风险是 10%，不是 2%。

危机中相关性趋向 1 是个反复出现的现象——平时看起来分散的组合，在真正需要分散的时刻同时下跌。这一点在 相关性在危机中趋向 1 里展开。

实务处理：按风险来源而不是按标的数量来数你的赌注。问自己："如果我看错了那个共同的驱动因素，我一共会亏多少？"

缺口三：杠杆让 r 失去意义

前面整套算法有一个隐含前提：亏损是渐进的，你有机会在中途停下来。

杠杆打破了这个前提。触及强平线时，头寸被强制结清，你连"要不要继续"的选择权都没有。这在数学上叫吸收壁——一旦触及，游戏永久结束，之后再正确的判断也无法挽回。

有吸收壁存在时，"能承受几次连亏"这个问题本身就变了：你不是被亏损次数打败的，你是被单次波动的深度打败的。相关的数学根源见 遍历性。

实务处理：用杠杆时，别算"能亏几次"，改算"距离强平还有多少个百分点，历史上这个幅度多久出现一次"。

四、把它变成开仓前的例行动作

破产风险的价值不在于理解，在于每次开仓前真的算一遍。三个问题，三十秒：

问题一：这笔如果打满最坏情况，我的总资产还剩多少？ 用比理论止损更差的价格算，不用你希望的那个价格。

问题二：如果我现在所有持仓一起遭遇最坏情况，我还剩多少？ 按共同风险来源合并算，不要按持仓数量分摊。

问题三：剩下的那些，还够我继续做多少次决策？ 如果答案小于 5，那你不是在投资，是在等一次判决。

第三问是关键。留在场上的意义，是让你的判断力有机会兑现。 一个长期正期望的方法，需要足够多的样本才能显现优势；如果你在样本量攒够之前就出局了，你的优势从未被兑现过，等同于不存在。

五、一个反直觉的推论

理解了破产风险，会得到一个跟直觉相反的结论：

当你越确信一个机会时，越应该警惕自己想要放大仓位的冲动。

原因是，确信感和正确率之间的关联，比人们以为的弱得多。而放大仓位造成的伤害，是确定的：它直接压缩了你的容错次数。

用一个不精确但有用的说法：下注大小应该跟"错了会怎样"挂钩，而不是跟"我有多确信"挂钩。 前者是可以估算的客观量，后者是一种感受——而这种感受本身就是过度自信最喜欢的载体。

这不意味着永远等权下注。它意味着：仓位的上限由生存约束决定，在这个上限之内，才轮到确信度说话。

本节要点

• 核心公式：连亏 n 次后剩余本金 = (1 − r)ⁿ，r 为单笔风险占总资产比例。
• 单笔风险 1% 能连亏 69 次才腰斩，10% 只能连亏 7 次，30% 只能连亏 2 次。r 是整个风控体系里最关键的参数。
• 该问的不是"接下来会不会连亏 10 次"，而是"整个交易生涯里最长的那段连亏有多长"。而且结果不独立、连亏会改变人，实际连亏比理论值更长。
• 三个悄悄放大 r 的缺口：止损滑点、多个持仓其实是同一个赌注、杠杆制造吸收壁。
• 开仓前三问：这笔最坏剩多少 → 全部持仓一起最坏剩多少 → 还够做几次决策。答案小于 5 就不是投资，是等判决。
• 反直觉推论：仓位上限由生存约束决定，确信度只能在这个上限之内起作用。

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本文为投资通识教育内容，不构成任何投资建议。文中数值均为说明性计算，不代表任何具体策略的实际表现。